行业复盘：传媒大行情主要由产业变革驱动
复盘传媒板块近 10 年历史行情，主要上涨行情均由产业变革所驱动。2013-2015 年第 一波行情由 4G 内容爆发主导；2019 年，5G 赋能云游戏带来第二波行情；2021 年由 VR 推动元宇宙，成为第三波行情。自 2022 年 12 月 ChatGPT 问世，AIGC 迅速破圈， 传媒行业迎来第四波行情。
【资料图】
游戏弹性强，板块估值位于低位
游戏板块近 10 年主要有三波大行情，游戏板块弹性较整体更强：1）移动互联网时代的 端转手行情：2013 年初-2015 年中，板块整体上涨 7-8 倍；2）5G 时代的云游戏行情： 2019 年初-2019 年末，板块整体实现 100%以上的上涨；3）VR 等推动的元宇宙行情： 2021 年末，板块整体上涨约 50%。截至 2023 年 5 月 26 日，游戏板块估值（TTM 中 值）历史分位数为 39.8%水平。
互联网、广告、出版和影视板块均处于历史较低位，历史分位数（2023/5/26）分别为 67.9%，34.9%，40.6%和 11.5%。
AI 浪潮启动，传媒大机会来临
应用层：AI+应用适用场景多点开花
按照模态区分，AIGC 可分为音频生成、文本生成、图像生成、视频生成及图像、视频、 文本间的跨模态生成，细分场景众多，跨模态生成需要重点关注。
应用场景：AIGC 落地，使用场景多点开花
AI+游戏：制作环节降本增效，玩法创新助力体验升级
传媒板块上涨行情中，游戏板块表现最为突出。传媒板块表现好于市场整体的阶段分别 为 2013-2015 年、2019-2020 年中、2021Q4 等，而游戏板块涨幅在传媒板块中最为突 出。
AIGC 有助于游戏制作降本增效。研发端：游戏研发的人力成本主要集中在美术、技术 和策划，AI 在这三大环节中皆可节省成本和时间。发行端：AI 和买量环节结合，提升 流量利用率。买量素材一般由素材商提供并制作，但是品质不一，和目标人群的拟合程 度较差；使用 AI 可以更准确地对人群分标签，使得平台的流量利用率以及和用户的匹 配度提升，达到降本增效的作用。
AIGC 降本增效和玩法创新作用在开放世界游戏中更为凸显。开放世界游戏的特征包括 1）人物场景丰富，制作成本较高，周期较长；2）叙事方式多样复杂，“非线性叙事” 方式增添游戏制作难度；3）与 NPC 的交互决定了玩家的沉浸感。而开发世界游戏的三 大特征均可通过 AIGC 赋能，从而提升制作效率。
国外初创 AIGC 公司覆盖游戏研发、运营等多个关节，尚处于应用初期；国内初创 AIGC 公司呈现游戏四小龙态势，格局初定。
游戏厂商储备丰富，2023 年开启新一轮产品周期。伴随重点公司核心产品陆续发布， 游戏行业具有较高的成长确定性。我们认为，2023 年版号有望持续稳定发放，产品供 给稳定性或进一步提升，多款重点产品有望 2023 年陆续上线，新一轮产品周期将至， 看好 2023 年重点游戏研发商投资机会。
AI+广告：降本增效赋能行业全线，格局重塑带动成长
在未来，AI 技术会将数字营销推进到 AI+全域营销的阶段。广告行业最核心要素在于素 材生成及投放模型，AIGC 对行业变革性赋能主要体现在:1）素材生成：AIGC 可以高效 捕捉市场最热门要素，同时更快捷生成有效广告素材。2）模型优化：AIGC 可提升用户 标签精确度，从而提升用户匹配度和平台流量利用率，盘活长尾渠道流量，全链路赋能 传统的营销流程。
AIGC 在广告营销中的应用主要体现在两方面：（1）大批量处理广告素材并进行整合； （2）对客户画像进行更细致标签化，从而进行精准投放。一方面能够降本增效，另一 方面能够有效提升广告主投放的 ROI。
程序化广告商易点天下近日通过测试，基于 AIGC 技术的 CyberCreative 创意平台 CTR （点击通过率）和 CPC（单次点击成本）分别有效提升 30.15%和下降 38.7%。单个测 试网站的订单量甚至提升至原来的 8.9 倍。
多项调查也佐证了广告营销行业的从业人员对于 AI 技术的高度期待和认可。如《中国 AI 营销人才白皮书》调查显示，营销人员普遍认可 AI 营销可以从诸多方面（如提升营 销效率和客单转化率、赋能用户需求洞察和投放方案等）赋能传统营销流程，有效提升 广告主投放的 ROI，且 63.6%的广告主在选择代理公司时更看重 AI 技术实力。《2022AI 营销白皮书》数据提及 44%的企业认为 AI 营销是未来 2 年最期待的营销方式。
同时渠道端变革有望带来相应广告代理商机会：一方面广告代理商有望分享 Bing 在互 联网广告市场份额提升红利，另一方面渠道变革带来的信息不透明有望提升广告代理商 利润率水平。Bing 探索多元广告投放场景，广告代理商有望分享其市占率提升红利。目 前全球互联网广告渠道形成 Google 和 Meta 双寡头格局，2022 年 Google 和 Meta 市 场份额分别达到 43%和 22%，合计占比超过 60%；而微软（主要是 Bing）仅占 2%。 随着 Bing 接入 ChatGPT，回复中投放广告等探索多元广告投放场景，提升广告主体验 和投放精准度，预计 Bing 广告份额有望提升。蓝色光标旗下公司蓝标传媒和易点天下 均为微软（Bing）广告代理商，有望分享其市场份额提升红利。
AI+虚拟人：推动多模态交互能力，助力业务创新拓展
虚拟数字人根据驱动方式的不同可分为 AI 智能驱动型和真人驱动型（动作捕捉技术）。 AI 驱动虚拟数字人核心为通过 AI 技术“一站式”实现的虚拟人的创建、驱动和内容生成， 使其具备感知、表达等无需人工干预的自动交互能力。
汤姆猫利用自身的 IP 优势，积极打造更高互动性、趣味性的应用。目前，借助公司积 累的游戏开发、语音交互、情绪识别等领域的技术，公司团队已尝试应用类 ChatGPT 模型进行 AI 交互产品开发，目前开展了模型的初步测试。公司积极探索多种技术路径， 目标是将手机应用中的“会说话的汤姆猫”迭代为覆盖多元终端场景下的“会聊天的汤姆 猫”。
AI+IP/影视：影视制作门槛降低，IP 价值或将持续凸显
AI 技术的进步日新月异，已经逐步从简单的对话场景拓展到视频制作等更为复杂的应用 领域中。比如 Runway 近期推出的 Gen2 系统已经允许用户通过输入文字、图片等方式 直接制作视频。我们认为，类似工具的推出可以大大降低视频等内容的制作门槛。我们 认为，技术的进步使得 AI 赋能影视剧全产业链成为可能。未来生成式 AI 的发展将进一 步节省影视剧制作的成本。
IP 或成为未来最有价值的资产之一，头部影视剧公司纷纷拥抱 AI 技术。在技术飞速进 步的当下，以光线传媒、华策影视等为代表的头部影视剧公司均纷纷拥抱 AI 技术，预 计 AI 技术将全面赋能影视剧拍摄流程：AI 技术有望刺激影视公司提升产能、降低拍摄 成本。内容的制作门槛降低之后，IP 的价值或将持续凸显。
AI+出版：优质数据成为稀缺资源，行业迎来价值重估
伴随大厂大模型的陆续推出，优质内容数据重要性彰显：算力、算法和数据是发展 AI 的关键要素，其中算力未来有望成为可以自由流通的可交易“商品”，开源项目和团队 亦一定程度上解决了算法的难题，因此高质量训练数据集将成为稀缺资源。特别是中文 互联网数据质量相对较低，优质数据的价值有望得到显著提升。 图书出版公司凭借丰富高质量的内容沉淀，其数据资产有望实现价值重估：现代大型语 言模型的训练数据集中，图书期刊类资料占据较高的比例。小说类书籍可以用于训练模 型的故事讲述能力和反应能力，科学类书籍则为数据集提供了严密的基础数据资源。伴 随大语言模型的涌现，图书出版公司优质、丰富的版权资源将直接受益于模型训练的需 求提升。
对标海外图书出版企业，国内出版行业价值显著被低估：Pearson、RELX、Thomson Reuters、Wolters Kluwer 等海外头部出版行业公司估值普遍在 25x 以上，国内出版行 业仍有估值提升的空间。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）